關于國債收益率曲線的實證分析論文

　　摘 要：隨著我國國債利率的市場化程度日益成熟，國債收益率率曲線越來越能反映我國的經濟發展狀況和宏觀政策。本文依據一定的理論基礎和試驗模型僅就央行對于存款準備金率的調控與國債收益率曲線的變化關系進行分析。

　　關鍵詞：國債收益率曲線  存款準備金率  利率期限結構理論

　　一、國債利率期限結構理論基礎

　　國債收益率與期限結構之間的變化是通過國債收益率曲線來直觀反映的，解釋二者變化關系的理論稱為利率期限結構理論。目前，利率期限結構的理論解釋主要有三種：無偏預期理論、市場分割理論和流動性偏好理論。無偏預期理論假定投資者決策的決定因素是國債的收益大小，而與國債期限關系不大，因此可認為長期國債到期收益率為短期國債收益率的幾何平均。市場分割理論將債券市場分為短期、中期、長期市場，認為市場利率取決于國債的供求關系，一般表現為隨著期限的增加，國債收益率呈現遞增趨勢。流動性偏好理論認為風險、預期和自身的偏好是影響利率期限結構的因素。由于未來經濟活動存在不確定性和投資者預期的不穩定性，投資者更偏向于購買流動性較好的短期國債，為了避免長期國債遭受冷落，其發行商必須在短期國債利率上增加一定的報酬，這就完美的解釋了國債的長期利率要大于短期利率這一經驗事實。

　　二、函數模型設計與檢驗

　　從收益率的構成要素上看，國債收益率通常有國債價格、債務期限、息票支付的現值、以及市場利率四項要素組成。

　　式中：P表示國債價格，C表示每期支付的國債利息，F表示國債面值，Y表示到期收益率或市場利率，n表示到期年限。

　　本文將運用非線性回歸方程討論到期收益率與到期期限的關系。條件假設如下：（1）投資者一直持有國債到期；（2）無交易費用；（3）各期利息進行在投資。

　　1.非線性回歸模型采用冪函數，如下:

　　YIELD=A*YEAR^B

　　其中YIELD為到期收益率，YEAR為到期年限，A、B為參數。

　　2.對于回歸模型的實證檢驗：

　　用計量軟件EVIEWS對2010年5月12號銀行間標準期限國債交易數據進行擬合之前，首先將回歸模型兩邊取對數，所得的線性回歸方程：

　　Ln（YIELD）=LnA+B*Ln（YEAR）,再運用普通最小二乘法，可得：

　　Ln（YIELD）=0.581453+0.240874Ln（YEAR）

　　(35.6704) (32.23757)

　　并且得到R^2=0.985772，F=1039.261，說明擬合效果較好。計算的國債收益率曲線方程為：

　　YIELD=1.788635*YEAR^0.240874

　　這就可以說明冪函數是擬合國債收益率曲線較好的函數。

　　三、動態分析

　　利用非線性回歸函數擬合國債收益率曲線，并對不同時點的曲線位置進行對比，進而分析變動原因。

　　本文選擇的時間點分別為2009年12月15日，2010年2月12日。選擇這些時間點主要目的是分析2010年1月央行出臺貨幣政策前后1個月內，存款準備金率變動預期及其真實變動對國債收益率曲線的影響。

　　用EVIEWS分別對以上兩個時間點所對應的收益率數據和到期年限數據做線性回歸分析，得到結果如下：

　　2009年12月15日國債收益率曲線方程:

　　YIELD=1.750947*YEAR^0.270471(R^2=0.955315)

　　2010年2月12日國債收益率曲線方程：

　　YIELD=1.8592626*YEAR^0.243864（R^2=0.963924）

　　兩個時點的擬合程度良好。

　　1.通過兩個樣本時點國債收益率曲線可以看出，我國國債收益率整體向右上傾斜，符合利率期限結構理論。

　　2.在存款準備金率調整前后，國債收益率有所變化，本文將分兩個階段對其進行分析：

　　（1）存款準備金率上調之前

　　在此期間，債券市場看跌的預期比較強烈，市場對利率風險的敏感程度普遍增加，為了規避風險，債券的需求量減少，收益率曲線明顯上升。短期與中期債券收益率變化比較劇烈，長期債券收益率變化平穩，這種趨勢主要是由債券期限的差異引起的，長期國債的資金主要來源于專門經營長期投資的法人主體，如：保險公司，由于長期投資主體出于經營戰略性考慮并且自身對市場預期的敏感度偏弱，不會大量調整國債持有量，因此長期國債的交易相對冷淡，收益率變化較小。

　　（2）中國人民銀行決定，從2010年1月18日起上調存款準備金率：

　　2月12日國債收益率依然顯著上升，但較調整前的收益率曲線有所上移。這里以2月12日的10年期即期利率為長期利率，得3.457%；以六個月的即期利率為短期利率得1.4165%，計算得長短期利差為2.0405%，小于存款準備金率上調之前12月15日的長短期利率差2.2654%，這也符合了偏緊的貨幣政策將導致長短期利差變小、收益率曲線相應變得平坦的結論。

　　從曲線的變化情況可以看出：短期利率上升幅度較大，由于長期利率波動與短期利率的變化存在極大相關性，長期利率也有所上升，但上升幅度較小，這說明：貨幣政策的著眼點在于短期收益率水平，也就是說短期收益率對于貨幣政策的調整更加敏感，它對于長期收益率的影響是通過改變人們對未來短期利率水平的預期來實現的。

　　四、結論：

　　通過對央行存款準備金率的調整和國債收益率曲線的變動規律的分析，我們可以利用國債收益率曲線很好的把握未來收益率的走勢情況，但由于我國國債收益率是部分市場化的，非市場因素的變動仍會在很大程度上影響國債收益率變動。為了是收益率曲線能夠良好的反映我國經濟狀況，建議我國應該進一步增加上市國債的品種，豐富國債期限結構，從而達到更好為經濟穩定發展做出貢獻的目的。

　　參考文獻：

　　[1]高培勇,宋永明.公共債務管理【M】2004.10.

　　[2]紀志宏.貨幣政策與國債收益率曲線【J】中國社會科學院研究生院學報 2003.3.

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